Sur le papier, leur patrimoine vaut une petite fortune. Dans la vraie vie, il ne finance ni un apport immobilier ni les études des enfants. Pour les salariés actionnaires de start-up, le décalage peut durer des années. Le marché secondaire promet de le réduire : vendre des titres existants sans attendre la Bourse ou le rachat de l’entreprise. À l’horizon de septembre 2026, cette liquidité intermédiaire constitue un enjeu majeur du financement privé. Mais derrière la promesse surgissent deux questions : à quel prix sortir, et qui obtient le droit de le faire ?
Une porte de sortie sans nouveau capital
Lors d’une levée de fonds classique, l’entreprise émet des actions et reçoit de l’argent pour se développer. Dans une transaction secondaire, un actionnaire revend ses titres à un autre investisseur. L’argent va au vendeur, pas à la start-up. Les deux opérations peuvent néanmoins être associées : un tour de financement apporte des ressources à la société tout en permettant à certains détenteurs historiques d’encaisser une partie de leur participation.
Le vendeur peut être un salarié, un fondateur, un business angel ou un fonds arrivé au bout de son horizon d’investissement. En face, on trouve des fonds spécialisés, des investisseurs institutionnels ou de grandes fortunes. Certaines transactions sont négociées individuellement ; d’autres prennent la forme d’un programme organisé par l’entreprise, avec un prix, une enveloppe et des conditions d’éligibilité communs.
Pourquoi le sujet est devenu central
Le retournement des marchés technologiques à partir de 2022 a rappelé une évidence oubliée pendant l’euphorie : une valorisation privée n’est pas une promesse de paiement. Les introductions en Bourse se sont raréfiées, tandis que les acquéreurs sont devenus plus sélectifs. Pour les fonds de capital-risque, l’allongement des délais de sortie complique aussi la restitution d’argent à leurs propres souscripteurs.
Des opérations réelles ont illustré cette fonction de soupape. En février 2024, Stripe a annoncé un accord permettant à ses salariés actuels et anciens de vendre des actions, sur la base d’une valorisation de 65 milliards de dollars. Le groupe de paiement pouvait ainsi offrir une liquidité partielle sans entrer en Bourse. Ce précédent montre l’intérêt du dispositif, mais ne signifie pas que toutes les start-up puissent mobiliser une telle demande.
Pour septembre 2026, la perspective raisonnable est celle d’un secondaire davantage intégré à la gestion du capital, plutôt que réservé aux urgences. Il s’agit d’une analyse prospective, fondée sur les tendances observées jusqu’en 2024, et non d’un bilan des transactions de 2026. Son développement dépendra notamment de l’appétit des acheteurs et de la réouverture durable des marchés de sortie.
La décote, ce prix de l’attente
Le point sensible tient souvent en une phrase : « Mon entreprise était valorisée davantage au dernier tour. » Pourtant, le prix affiché lors d’une levée ne s’applique pas automatiquement à toutes les actions. Les investisseurs professionnels peuvent détenir des titres assortis de droits préférentiels, notamment lors d’une cession ou d’une liquidation. Les salariés possèdent fréquemment des actions ordinaires, économiquement moins protégées.
L’acheteur secondaire évalue aussi une société avec des informations parfois limitées, accepte une revente difficile et ignore combien de temps son argent restera immobilisé. Il peut donc demander une décote. Celle-ci peut refléter un risque réel, une détérioration des perspectives ou simplement un rapport de force favorable à celui qui dispose de liquidités. Il n’existe pas de pourcentage universel permettant de distinguer une bonne affaire d’une vente sacrifiée.
Comparer uniquement le prix proposé à la dernière valorisation peut donc induire en erreur. Il faut examiner la catégorie de titres, leurs droits, la dette, les perspectives opérationnelles et les conditions de sortie. Le prix d’une petite transaction isolée ne constitue pas nécessairement la nouvelle valeur de toute l’entreprise. Mais une forte décote répétée devient difficile à ignorer.
Salariés : une liberté très encadrée
Détenir des actions ne signifie pas pouvoir les vendre à qui l’on veut. Statuts et pactes d’actionnaires peuvent prévoir agrément, préemption ou restrictions de transfert. L’entreprise souhaite généralement maîtriser l’identité de ses actionnaires et éviter la circulation incontrôlée d’informations sensibles. Une plateforme mettant vendeurs et acheteurs en relation ne fait pas disparaître ces contraintes.
Autre confusion fréquente en France : des BSPCE ne sont pas encore des actions librement cessibles. Il faut notamment vérifier les conditions d’exercice et financer, le cas échéant, leur conversion en titres avant une vente. Le traitement fiscal dépend du dispositif et de la situation du bénéficiaire. Le montant annoncé n’est donc jamais, à lui seul, le montant disponible sur son compte bancaire.
Imaginons une salariée présente depuis six ans, qui souhaite vendre une fraction de ses titres pour acheter son logement. Son besoin n’exprime pas nécessairement une défiance envers l’entreprise. Un programme bien conçu lui permet de diversifier son patrimoine tout en conservant une participation significative. À l’inverse, imposer une attente indéfinie concentre son salaire, son emploi et son épargne sur le même risque.
L’équité se joue dans les modalités
Le principal conflit apparaît lorsque les fondateurs encaissent une somme importante tandis que les équipes restent bloquées. Des différences peuvent se justifier, mais elles doivent être explicables. Même une opération ouverte aux salariés peut créer des frustrations si les anciens collaborateurs sont exclus, si l’ancienneté minimale paraît arbitraire ou si seuls les mieux informés savent comment participer.
Trois paramètres méritent d’être rendus lisibles avant toute fenêtre de vente :
- L’accès : bénéficiaires autorisés, traitement des anciens salariés et seuils d’ancienneté.
- Le volume : proportion de titres cessibles et règle de répartition si les demandes dépassent l’enveloppe.
- L’information : méthode de fixation du prix, frais, calendrier et risques de renoncer à une hausse future.
L’équité ne signifie pas nécessairement des conditions identiques pour tous les instruments financiers. Elle suppose surtout que chacun comprenne ce qu’il vend et pourquoi les conditions diffèrent. Une information accessible, un délai de réflexion et la possibilité de consulter un conseil indépendant réduisent l’asymétrie entre un salarié occasionnellement vendeur et un acheteur professionnel.
Un outil de gouvernance, pas un remède miracle
Pour les dirigeants, organiser une liquidité partielle peut soutenir la fidélisation et rendre l’actionnariat salarié plus crédible. Mais l’exercice mobilise des ressources juridiques, financières et humaines. Il faut sélectionner les acheteurs, partager suffisamment d’informations et expliquer le prix retenu sans transformer chaque opération en référendum sur la valeur de l’entreprise.
Le secondaire ne remplace ni un modèle économique solide ni une trésorerie suffisante. Une société peut faciliter la vente de titres et rester confrontée à un besoin urgent de financement. L’enjeu consiste à ne pas confondre confort des actionnaires et santé de l’activité.
Et maintenant ? Si le marché se structure davantage après septembre 2026, son progrès se mesurera moins au montant des transactions qu’à la qualité des règles. Des fenêtres prévisibles, des critères transparents et une meilleure explication des droits pourraient faire du secondaire un outil ordinaire de partage de la valeur. À défaut, la « sortie avant la sortie » restera surtout accessible à ceux qui disposent déjà du meilleur accès à l’information et au pouvoir.
